A escalada de tensão entre a Enel, autoridades públicas e consumidores recolocou a concessão de distribuição em São Paulo (SP) no centro do debate regulatório do setor elétrico. Após uma sequência de apagões e o avanço dos processos administrativos na Agência Nacional de Energia Elétrica (ANEEL), o futuro da operação paulista passou a ser discutido não apenas sob a ótica operacional, mas também estratégica e política.
Nesse contexto, a XP fez uma análise sobre os ativos de distribuição da companhia no Brasil, avaliando os cenários para as concessões de São Paulo, Rio de Janeiro e Ceará, além de mapear potenciais compradores e os riscos envolvidos em cada ativo.
“À medida que a temperatura continua a subir entre a Enel, a sociedade, os governos locais e o governo federal, aprofundamos a análise das possíveis estratégias para as três concessões de distribuição no Brasil. Nesse contexto, avaliamos a linha do tempo que levou ao cenário atual, a qualidade dos ativos, a matriz de risco dos compradores e os cenários de alavancagem e criação de valor em uma eventual troca de controle”, afirmam os analistas da XP.
A partir dessa leitura, o banco conclui que o conjunto de pressões sociais, regulatórias e governamentais reduziu significativamente o leque de alternativas da companhia no país, especialmente diante do risco crescente envolvendo a concessão paulista, considerada o principal ativo do portfólio.
Renovação das concessões virou o principal ponto de pressão
O debate sobre a permanência da Enel ganhou força em meio à janela de renovação das concessões de distribuição, que colocou São Paulo e Ceará sob maior escrutínio regulatório.
A deterioração da percepção de qualidade por parte dos consumidores, medida por indicadores como DEC, FEC e NPS (IASC), passou a ter peso no debate político e institucional.
“Como estamos em uma janela de diversos processos de renovação para distribuidoras, a pressão sobre a Enel não é apenas social, mas também política. Com a deterioração severa na percepção de qualidade por parte de seus consumidores, a companhia agora corre o risco de ter os processos de renovação em São Paulo e Ceará revogados, o que poderia disparar um cronograma acelerado de desinvestimento como alternativa para extrair o máximo de caixa possível”, destacam os analistas.
A situação se agravou após eventos climáticos extremos e apagões sucessivos. O apagão de novembro de 2023 afetou cerca de 2,1 milhões de consumidores, enquanto o evento de outubro de 2024 atingiu mais de 3,1 milhões de unidades consumidoras, levando a ANEEL a formalizar uma intimação e abrir um processo administrativo que pode culminar em recomendação de caducidade da concessão.
Mais recentemente, um novo apagão em dezembro de 2025, o maior do período, impactou cerca de 4,4 milhões de consumidores e levou a agência reguladora a instalar um comitê de crise e realizar uma revisão técnica completa sobre a capacidade de resposta operacional da distribuidora.
Segundo a XP, ainda que a não renovação não implique necessariamente a interrupção imediata do contrato, o histórico regulatório do setor indica que a transferência de controle pode surgir como alternativa de mercado para evitar a caducidade, como já ocorreu em casos anteriores no segmento de distribuição.
O custo de permanecer em São Paulo pode superar o custo de sair
A análise da XP parte do conceito de “custo de permanecer versus preço de sair”, avaliando se o esforço necessário para recuperar a qualidade operacional e a percepção do serviço compensa frente ao risco regulatório crescente. No caso de São Paulo, a complexidade da concessão aumenta esse desafio.
A Enel São Paulo atende aproximadamente 7,8 milhões de clientes em 24 municípios, incluindo a capital, cobrindo uma população estimada em cerca de 18 milhões de pessoas e distribuindo mais de 44 TWh por ano. Trata-se da maior concessão de distribuição do país em termos de energia entregue, relevância econômica e visibilidade política.
“Dado que a Enel São Paulo é a joia da coroa do portfólio, enquanto o Ceará é um ativo potencialmente cobiçado e o Rio de Janeiro apresenta menor atratividade para compradores, a companhia terá de escolher qual é a melhor alternativa para maximizar o valor de seus ativos. Caso a concessão paulista seja negada ou renovada mediante transferência de controle, faria pouco sentido estratégico manter ativos extremamente complexos e que apresentaram deterioração recente de indicadores operacionais”, avalia a XP.
Além disso, mesmo com investimentos relevantes desde a aquisição da antiga Eletropaulo, os indicadores de qualidade seguem sob pressão, especialmente diante da maior exposição a eventos climáticos e da complexidade operacional de uma rede urbana densa e heterogênea.
Nesse contexto, o banco ressalta que, se a concessão de São Paulo se tornar inviável do ponto de vista regulatório ou político, a discussão deixa de ser apenas operacional e passa a ser estrutural para a presença da Enel no Brasil.
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Na avaliação financeira, a XP estima que o valor total das distribuidoras da Enel no Brasil possa alcançar cerca de R$ 40 bilhões em valor da firma em um cenário “as is”, podendo chegar a aproximadamente R$ 64 bilhões sob um cenário de turnaround com melhorias operacionais e redução do custo de capital.
“Assumindo que os ativos sejam avaliados em um cenário ‘as is’, estimamos que o valor total das distribuidoras alcance cerca de R$ 40 bilhões em EV. Alternativamente, supondo melhorias realistas e compressão do custo de capital, o valor do portfólio poderia chegar a aproximadamente R$ 64 bilhões, gerando um potencial relevante de criação de valor em uma eventual mudança de controle”, afirmam os analistas.
Entre os potenciais interessados, a casa aponta Equatorial (EQTL3), que é sócia referência da Sabesp (SBSP3) após o processo de privatização, além de atuar em sete estados brasileiros; CPFL (CPFE3), com atuação no interior e litoral de São Paulo; Energisa (ENGI11), com atuação em 11 estados brasileiros e Copel (CPLE3), com atuação no estado do Paraná e foi privatizada em 2023, como os candidatos mais óbvios à aquisição dos ativos, embora o apetite deva variar conforme o perfil de risco de cada concessão.
Com São Paulo como o ativo mais valioso e estratégico do portfólio, a expectativa do mercado é de maior competição pela concessão paulista, enquanto ativos mais complexos, como o do Rio de Janeiro, tendem a atrair menor interesse devido aos riscos operacionais e estruturais.
Diante desse cenário, a leitura predominante entre analistas é que, com pressão regulatória crescente, risco político elevado e alternativas estratégicas cada vez mais limitadas, a saída via venda ou troca de controle da concessão paulista é o caminho mais plausível para reequilibrar a equação entre serviço, regulação e geração de valor.
